1. 透析機(jī)和透析器為血透器械的核心品類

1.1. 血液透析為 ESRD 患者的主流治療方式

腎臟疾病是指腎臟受到損害，因而無法正常過濾血液。當(dāng)腎臟接近衰竭或完全永 久性衰竭時，患者代謝所產(chǎn)生的廢物和多余的水分開始在血液中積聚，該階段稱為終 末期腎�。‥SRD）或腎衰竭，發(fā)展到此階段的患者需要進(jìn)行透析或腎移植。 血液透析是我國ESRD患者的主流治療方式。ESRD的治療方式包括血液凈化、 腹膜透析和器官移植。腎臟移植患者的生命質(zhì)量更高，但由于腎源有限，無法得到廣 泛普及。腹膜透析一般為居家治療，而更換腹膜透析液需要進(jìn)行無菌操作，目前我國 衛(wèi)生條件受限，患者進(jìn)行腹膜透析容易出現(xiàn)腹膜炎，因此腹膜透析在我國的使用率仍 較低。

血液透析又稱為“人工腎”，利用血透機(jī)的血液泵將患者的血液引出，經(jīng)透析管 路流至透析器。透析器是由無數(shù)根空心纖維組成，在透析器內(nèi)，血液與含機(jī)體濃度相 似的電解質(zhì)溶液（透析液）在空心纖維內(nèi)外，通過彌散/對流進(jìn)行物質(zhì)交換，清除體內(nèi) 的代謝廢物和多余水分、維持電解質(zhì)和酸堿平衡。最后再將已凈化的血液回輸進(jìn)患者 體內(nèi)，從而實現(xiàn)體外透析。

血液透析的產(chǎn)業(yè)鏈包括上游（生產(chǎn)端）、中游（流通端）和下游（服務(wù)端）。上游 是指患者在血透中所需的儀器、藥品和耗材，包括血液透析機(jī)、血液透析耗材（透析 器、透析管路等）和血液透析相關(guān)的藥品。中游（流通端）分為儀器投放和直銷模式。 下游（服務(wù)端）指為患者提供血透服務(wù)的場所，包括公立醫(yī)院、獨立血液透析中心等。

1.2. 透析機(jī)和透析器技術(shù)壁壘高，國產(chǎn)廠商逐步攻關(guān)核心技術(shù)

血液透析的設(shè)備和耗材品類較多，主要包括透析機(jī)、透析器、透析管路和透析粉 /液，其中透析機(jī)和透析器為血液透析產(chǎn)業(yè)鏈的高壁壘產(chǎn)品。透析機(jī)相當(dāng)于整個透析 設(shè)備的主機(jī)，為血透提供動力源以及安全監(jiān)測。透析器利用半透膜原理，對患者血液 起過濾作用，影響血液透析的整體效果。透析管路和透析粉/液主要起引流和交換作 用，技術(shù)含量相對較低。

1.2.1 設(shè)備端：國產(chǎn)透析機(jī)關(guān)鍵性能媲美進(jìn)口廠商

透析機(jī)包括血液監(jiān)護(hù)警報系統(tǒng)和透析液供給系統(tǒng)兩部分。血液監(jiān)護(hù)警報系統(tǒng)包 括血泵、肝素泵等，可監(jiān)測血路中的壓力變化，從而確保透析過程中血路的安全運轉(zhuǎn)。 透析液供給系統(tǒng)包括溫度控制系統(tǒng)、配液系統(tǒng)等，能夠給系統(tǒng)配置合格的透析液，待 透析液經(jīng)由血液透析器時，將聯(lián)合血液監(jiān)護(hù)警報系統(tǒng)將患者血液引出，進(jìn)行溶質(zhì)彌散、 滲透和超濾處理，并將凈化后的血液輸送回患者體內(nèi)，最終實現(xiàn)血液凈化治療。

在關(guān)鍵性能參數(shù)上，國產(chǎn)企業(yè)跟進(jìn)口廠商基本相同，能夠?qū)崿F(xiàn)相互替代。國產(chǎn)企 業(yè)已掌握制造血液凈化設(shè)備的核心關(guān)鍵技術(shù)，并在技術(shù)上實現(xiàn)了與世界發(fā)達(dá)國家的同 步和接軌，核心性能參數(shù)包括：

靜脈壓和動脈壓

靜脈壓和動脈壓為血液透析中兩個重要參數(shù)，反映動、靜脈血管內(nèi)血流對于血管 壁的壓力。臨床上通過對該參數(shù)進(jìn)行監(jiān)測，幫助醫(yī)生判斷患者是否存在低血壓、高血 容量等問題。目前國產(chǎn)機(jī)器的最大監(jiān)測范圍為-700～800mmHg，優(yōu)于進(jìn)口設(shè)備（- 300～500mmHg），在臨床上能夠更好確保透析治療的安全和有效性。

超濾液溫度

透析治療需要在一定溫度下進(jìn)行，透析液的溫度將影響患者體溫，若溫度較高或 較低，會導(dǎo)致患者出現(xiàn)寒戰(zhàn)、口渴、頭暈等癥狀。國產(chǎn)設(shè)備的最大監(jiān)測范圍為 33～ 40℃，略優(yōu)于進(jìn)口廠家（34～40℃）,能夠更好維持患者的體溫平衡。

超濾量

該指標(biāo)是指在透析過程中從患者體內(nèi)排出多余水分的量。醫(yī)生通過該指標(biāo)能夠判 斷治療的持續(xù)時間和速率，避免患者出現(xiàn)水腫等情況，一般范圍為 0~5L/h。國產(chǎn)設(shè) 備最大監(jiān)測范圍為 0~6L/h，優(yōu)于進(jìn)口設(shè)備（0~4L/h），確保透析的效率和安全。

安全性

在設(shè)備穩(wěn)定性方面，國產(chǎn)設(shè)備的技術(shù)成熟度和產(chǎn)品故障率略遜色于進(jìn)口企業(yè)，后 續(xù)隨著國產(chǎn)設(shè)備在臨床上的使用經(jīng)驗不斷豐富，將進(jìn)一步助力產(chǎn)品的迭代升級。

1.2.2 耗材端：透析器為關(guān)鍵耗材，國內(nèi)廠商已掌握核心制膜技術(shù)

透析器為血液透析耗材中技術(shù)含量較高的單品。血液透析耗材包括透析器、透析 管路、透析液/粉等。透析器是決定血液透析安全性及有效性的關(guān)鍵因素，主要利用半 透膜的原理，將患者的血液與透析液同時引流進(jìn)透析器，并借助膜兩側(cè)的溶質(zhì)梯度和 滲透梯度，通過彌散達(dá)到清除毒素和多余水分。透析管路和透析粉/液主要起引流和 交換作用，技術(shù)含量相對較低。 透析膜材料為透析器的核心技術(shù)。根據(jù)膜材料可將透析器分為纖維素性膜和合成 膜，合成膜在清除率和生物相容性等指標(biāo)上均明顯優(yōu)于纖維膜，成為市場上的絕對主 流。

目前國內(nèi)企業(yè)已逐步突破透析器關(guān)鍵制膜技術(shù)，但核心原材料仍依賴進(jìn)口廠商。 大多數(shù)廠家所使用的膜材料為聚醚砜和聚砜。聚砜膜能夠很好滿足各種透析模式（低 通量透析、高通量透析、在線透析濾過等）下清除溶質(zhì)和水的需求，而聚醚砜分子的 性質(zhì)更加穩(wěn)定，使用更加安全，同時其耐熱性、機(jī)械耐力和親水性也都優(yōu)于聚砜。

溶質(zhì)清除率和生物相容性是選擇透析器最重要的依據(jù)。透析器性能包括溶質(zhì)清 除效率、超濾系數(shù)和生物相容性。與低通量透析膜相比，應(yīng)用高通量透析膜進(jìn)行腎臟 替代治療可更好清除疾病的體液介質(zhì)如促炎細(xì)胞因子等。由于游離羥基可通過旁路途 徑激活補(bǔ)體系統(tǒng)，從而激發(fā)免疫反應(yīng)。而合成膜不含有游離羥基而獲得良好的生物相 容性，在臨床上得到廣泛應(yīng)用。

2. 他山之石：全產(chǎn)品線布局將具優(yōu)勢

2.1. 美國透析行業(yè)：醫(yī)保報銷范圍放寬加快血透市場擴(kuò)容

血透快速擴(kuò)容階段（1972~1979 年）：1972 年 Medicare（美國聯(lián)邦醫(yī)療保險） 頒布醫(yī)療報銷 ESRD 計劃，取消對 ESRD 患者的 65 歲以上報銷年齡限制，擴(kuò)大受 益患者群體。該計劃覆蓋 90%患有嚴(yán)重 CKD 美國公民，ESRD 治療人數(shù)從約 10000 人增長至 1980 年的 56434 人，年復(fù)合增速達(dá) 24.15%，可見醫(yī)保覆蓋是透析產(chǎn)業(yè)加 速擴(kuò)容的核心驅(qū)動力。 醫(yī)�？刭M使得血透發(fā)展放緩（1980~1989 年）：ESRD 治療人數(shù)的快速增加，為 政府帶來控費壓力，在此期間，政府對血液透析患者的支付方式由按項目付費調(diào)整為 打包付費。同時為鼓勵患者進(jìn)行家庭透析和腎臟移植，1978 年終末期腎病計劃修正 案提出，將擴(kuò)大家庭透析和腎臟移植的報銷時間范圍，從治療第一天即可進(jìn)行報銷， 而非等到治療的第 90 天。受益于該政策的推出，1980-1989 年期間進(jìn)行腹膜透析和 腎臟移植治療的患者年復(fù)合增速均快于整體年復(fù)合增速。

EPO 為血透行業(yè)發(fā)展提速（1990~1999 年）：長期采用血液透析治療患者，其體 內(nèi)往往會缺乏紅細(xì)胞，從而導(dǎo)致貧血。1989 年促紅細(xì)胞生成素(EPO)被美國 FDA 批 準(zhǔn)上市，可用于治療血液透析患者的貧血。由于該藥品不包含在血液透析打包支付范 圍內(nèi)，醫(yī)生可以通過為患者多開 EPO 獲得更大的報銷額度，因此 1990-1999 年期間 進(jìn)行血液透析的患者年復(fù)合增速快于整體年復(fù)合增速。 血透發(fā)展進(jìn)入成熟階段（2000~2019 年）：整個血透行業(yè)進(jìn)入發(fā)展成熟階段，年 復(fù)合增速為 3~5%。

透析中心報銷額度的提升促進(jìn)營利性獨立透析中心發(fā)展。為緩解醫(yī)院透析資源緊 張，1978 年終末期腎病計劃修正案規(guī)定，中心透析和家庭透析將獲得同等補(bǔ)償，推 動營利性獨立透析中心快速發(fā)展。營利性獨立透析中心從 1980 年的 325 個增加至 1991 年的 1159 個，年復(fù)合增速為 12.25%。

1972 年終末期腎病計劃的實施，使得治療人數(shù)激增。為控制高昂的醫(yī)療費用， 衛(wèi)生部長將 ESRD 的治療從按服務(wù)項目付費調(diào)整為打包付費，每次支付費用為 130 美元。1974 年-2002 年間該支付標(biāo)準(zhǔn)基本保持不變，在通貨膨脹壓力下，規(guī)�；�透 析中心更具成本優(yōu)勢，透析行業(yè)集中度不斷提升。截至 2020 年，Davita 和費森尤斯 兩大寡頭共擁有全美超過 70%的透析中心，互相制衡。

2.1.1 費森尤斯醫(yī)療：“產(chǎn)品+服務(wù)”上下游延伸，為全球血液透析龍頭

費森尤斯醫(yī)療是透析產(chǎn)品和服務(wù)的全球領(lǐng)導(dǎo)者，公司從代理發(fā)家，進(jìn)入到血液透 析領(lǐng)域，通過自研推出透析機(jī)和透析器等產(chǎn)品。隨著血液透析醫(yī)保報銷范圍的擴(kuò)大， 透析服務(wù)迎來發(fā)展黃金期，公司通過并購等模式，切入血液透析服務(wù)，目前透析服務(wù) 為公司核心業(yè)務(wù)。 公司營收從 2018 的 165.47 億歐元提升至 2022 年的 193.98 億歐元，年復(fù)合增 速為 4.05%。2022 年公司透析服務(wù)營收占整體營收比例為 79.48%。

費森尤斯能夠在全球激烈競爭中脫穎而出，主要得益于： 1）創(chuàng)新實力強(qiáng)勁：1966 年公司通過代理方式進(jìn)入血液透析領(lǐng)域，70-80 年代公 司自主研發(fā)透析機(jī)和透析器，且為最早實現(xiàn)聚砜膜透析器量產(chǎn)的廠家，具有規(guī)模化成 本優(yōu)勢。公司采用從產(chǎn)品切入服務(wù)的“垂直整合”模式，對產(chǎn)業(yè)鏈的全覆蓋具有明顯 的競爭優(yōu)勢。 2）通過快速并購?fù)肝龇��?wù)中心，迅速切入終端應(yīng)用場景。雖然公司并不具有透析服務(wù)基因，但當(dāng)發(fā)展機(jī)遇來臨，公司通過收購?fù)肝鲎o(hù)理提供商，迅速成為透析整體 解決方案供應(yīng)商。

2.1.2 Davita：專注于透析服務(wù)，卓越臨床管理水平助力成長

Davita 聚焦透析服務(wù)，通過采用連鎖集團(tuán)式管理，優(yōu)化臨床管理水平。公司營 收從 2018 年的 114.04 億美元增長至 2022 年 116.10 億美元，年復(fù)合增速為 0.6%。 截至 2021 年底，公司在美國已擁有 2815 個門診透析中心，同時為約 850 家醫(yī)院提 供住院病人透析服務(wù)和相關(guān)的實驗室服務(wù)。

Davita 其成功之處在于采用連鎖化運營和高效管理水平。在門診服務(wù)上，一方 面腎臟�？漆t(yī)生可在透析中心申請治療自己的患者，且醫(yī)生持有一定股份，激勵醫(yī)生 積極性。同時公司作為職業(yè)經(jīng)理人，收取透析中心的管理費，一般為營業(yè)收入的一定 比例。在醫(yī)院服務(wù)方面，公司商業(yè)模式主要為按次收費。同時公司通過收購，進(jìn)軍國 際的透析服務(wù)市場，為后續(xù)發(fā)展提供增長點。

2.2. 中國市場：全產(chǎn)品線布局將成未來發(fā)展趨勢

供給端阻礙 ESRD 患者透析需求釋放。2012 年尿毒癥等 8 類疾病被列入大病保 障，報銷比例可達(dá) 70~75%。2014 年尿毒癥的報銷比例提高至 90%，透析患者的經(jīng) 濟(jì)負(fù)擔(dān)大幅減輕。但由于供給方——醫(yī)院端的醫(yī)護(hù)資源緊張，床位供不應(yīng)求，限制透 析需求釋放。 2016 年頒布《關(guān)于征求血液透析中心基本標(biāo)準(zhǔn)和管理規(guī)范意見函》，允許社會資 本進(jìn)入血透中心，并對建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行詳細(xì)規(guī)定，但目前民營透析中心普遍存在獲客難、 無法盈利等問題，整體發(fā)展較為緩慢。

目前我國醫(yī)保對血液透析的支付方式為打包付費，各省市的支付標(biāo)準(zhǔn)和報銷比例 存在差異，一般為 400~500 元/次，該支付標(biāo)準(zhǔn)包含的內(nèi)容有透析所需藥品、耗材和 治療費等。

對于國內(nèi)企業(yè)，我們認(rèn)為“垂直整合”的費森尤斯模式更適合當(dāng)下發(fā)展。一方面 國內(nèi)企業(yè)通過系列化產(chǎn)品能夠快速占領(lǐng)市場，在政府招標(biāo)采購中獲得一定優(yōu)勢，如在 血液透析耗材集采文件中規(guī)定，當(dāng)產(chǎn)品報價相同時，能夠生產(chǎn)多品類的企業(yè)排名優(yōu)先， 獲得更多的采購量。另外，未來隨著透析服務(wù)的放開，具備系列化產(chǎn)品且規(guī)模化生產(chǎn) 的公司將憑借高性價比優(yōu)勢，再通過收購?fù)肝龇��?wù)中心等方式，迅速成長為整體解決 方案的供應(yīng)商。

3. 需求推動發(fā)展，國產(chǎn)替代空間廣闊

3.1. 患者持續(xù)增加，市場空間超百億

1）治療率提升疊加透析齡延長

新增 ESRD 患者疊加治療率提升促進(jìn)我國血透行業(yè)高速發(fā)展。我國血液透析患 者從 2017 年的 52 萬人增長至 2021 年的 75 萬人，年復(fù)合增速為 9.36%。同時我國 接受透析治療的 ESRD 患者數(shù)僅為 525.8 人/每百萬人，遠(yuǎn)低于日本 2639.3 人/每百 萬人、美國1735.6人/每百萬人等發(fā)達(dá)國家。未來隨著新增血透患者和治療率的提升， 我國血液透析行業(yè)有望迎來較快發(fā)展。

同時，我國血透患者平均透析齡逐步增加。隨著我國透析治療質(zhì)量和疾病管理水 平不斷提升，患者平均透析齡從 2011 年的 31.80 個月增加至 2021 年的 50.90 個月， 呈穩(wěn)步上升趨勢。但與日本、中國臺灣相比，我國大陸地區(qū)透析齡超過 5 年/10 年以 上的患者比例仍較低，僅為 31.50%/8.40%，遠(yuǎn)低于日本的 52.40%/38.40%和中國臺 灣的 48.60%/14.90%。未來隨著透析技術(shù)的提升和醫(yī)務(wù)人員診療水平的提高，平均 透析齡有望逐步增加，從而推動血透行業(yè)較快發(fā)展。

2）ICU 擴(kuò)容為 CRRT 和透析機(jī)帶來發(fā)展機(jī)遇

今年 1 月份，國家衛(wèi)健委頒布《新型冠狀病毒感染疫情防控操作指南》，提出部 分定點醫(yī)院需建立獨立的血液透析中心，且每家配備的透析機(jī)數(shù)為 30 臺。我們測算， 預(yù)計將新增 10440 臺血透機(jī)需求。

同時操作指南中也提出在綜合 ICU 和特定�？� ICU 中，每十張 ICU 床位需要配 備 3 套 CRRT，預(yù)計未來將有 23588 套新增需求，市場空間有望進(jìn)一步擴(kuò)大。

3）疫后復(fù)蘇推動我國血液透析設(shè)備和耗材市場呈現(xiàn)高速發(fā)展態(tài)勢

我國血液透析設(shè)備和耗材市場有望迎來較快發(fā)展，預(yù)計市場空間將從 2017 年約 100 億元增長至 2021 年約 134 億元，年復(fù)合增速為 7.5%。預(yù)計到 2030 年市場規(guī) 模將達(dá) 481 億元。 疫情期間，我國血透設(shè)備增長放緩。2017-2019 年我國血透設(shè)備的市場空間年復(fù) 合增速為 9.11%，高于行業(yè)增速 8.17%。受疫情影響，醫(yī)院采購需求受到一定抑制。 2020-2022E 年血透設(shè)備的市場空間年復(fù)合增速為 3.64%，遠(yuǎn)低于行業(yè)增速 5.79%。 未來隨著疫后復(fù)蘇，血透設(shè)備有望迎來較快發(fā)展，預(yù)計將從 2021 年的 28 億元增長 至 2026 年的 65 億元，年復(fù)合增速達(dá) 18.6%。 由于血液透析終端需求旺盛，透析耗材有望隨著設(shè)備的擴(kuò)容而得到快速發(fā)展。預(yù) 計透析器市場將從 2021 年的 49 億元增長至 2026 年的 98 億元，年復(fù)合增速達(dá) 15.0%，實現(xiàn)快速發(fā)展。

3.2. 外資占據(jù)市場主導(dǎo)，國產(chǎn)替代空間大

血液透析機(jī)和高值耗材透析器被進(jìn)口所壟斷，國產(chǎn)替代空間廣闊。在血液透析機(jī) 領(lǐng)域，外企廠商占據(jù)超 70%的市場份額，以威高、寶萊特和重慶山外山為代表的國產(chǎn) 企業(yè)占有率不到 30%。在血液透析器領(lǐng)域，進(jìn)口和國產(chǎn)廠商各占約 50%。血液透析 管路和血液透析粉/液主要以國產(chǎn)企業(yè)為主，競爭較為激烈。

3.3. 提高國產(chǎn)采購比例、集采等政策推動國產(chǎn)替代加速

優(yōu)先采購國產(chǎn)產(chǎn)品利好國產(chǎn)替代。2021 年國家財政部及工信部明確提出，建議 在血液透析機(jī)的采購中，國產(chǎn)產(chǎn)品比重達(dá) 75%。同年，廣東、四川等省份也將血液透 析機(jī)剔除可采購進(jìn)口設(shè)備目錄，提出應(yīng)優(yōu)先采購國產(chǎn)設(shè)備。目前透析機(jī)市場國產(chǎn)占比 低于 30%，若未來國產(chǎn)比重達(dá)到 75%，國產(chǎn)廠商將迎來較大發(fā)展機(jī)會。

血液透析機(jī)國產(chǎn)占比不斷提升。從目前已披露的招標(biāo)采購數(shù)據(jù)看，透析機(jī)國產(chǎn)占 比從 2020 年的 16.07%提升至 2023 年 2 月份的 30.86%，威高、山外山等國內(nèi)品牌 在技術(shù)、質(zhì)量和服務(wù)方面不斷提升，同時國產(chǎn)替代政策的逐步推動也為國產(chǎn)企業(yè)迅速 搶占市場提供契機(jī)。

采用弗若斯特沙利文對透析機(jī)測算的市場空間，推算出 2023E 威高日機(jī)裝、重 慶山外山和寶萊特血透設(shè)備的營收將為 6.87 億元、2.87 億元和 0.61 億元。同時 2021- 2023E 年國產(chǎn)廠家如寶萊特、重慶山外山等血透設(shè)備營收年復(fù)合增速均快于行業(yè)增 速，說明國產(chǎn)替代正不斷加速。

集采加速透析器實現(xiàn)國產(chǎn)替代。2019 年 10 月我國首次對透析器開展帶量采購， 價格平均降幅達(dá) 41.54%。至此，帶量采購的覆蓋范圍也逐步從市級層面，拓寬至省 級、省際層面，但多集中于一兩個省份，整體采購量并不大。

今年或?qū)⒂瓉砥�今最大�?guī)模的血液透析耗材集采，行業(yè)集中度有望得到迅速提 升。2022 年 12 月河南省發(fā)布將牽頭其他 18 個省份對血液透析類耗材開展集采，預(yù) 計今年將會進(jìn)行招標(biāo)和落地。隨著采購量的不斷增加，我們認(rèn)為國產(chǎn)產(chǎn)品有望憑借高 性價比優(yōu)勢，實現(xiàn)快速放量。

同時，參考以往血液透析耗材集中采購文件，申報企業(yè)的全年產(chǎn)能需達(dá)到約定采 購量 4 倍以上，而一條穩(wěn)定生產(chǎn)線的建設(shè)時長為 2-3 年，存在一定的進(jìn)入壁壘。因此 在此輪大規(guī)模集采中，對于擁有穩(wěn)定且充足產(chǎn)能的企業(yè)，如威高股份、三鑫醫(yī)療等， 有望快速搶占市場份額。

4. 重點公司分析

4.1. 威高股份：掌握血液凈化核心技術(shù)的行業(yè)龍頭

公司深耕血液凈化領(lǐng)域多年，已掌握血液凈化核心技術(shù)。在血液凈化領(lǐng)域各賽道， 公司處于領(lǐng)先地位，引領(lǐng)國產(chǎn)替代。2021 年公司的透析器和血液管路銷售額在國內(nèi) 的市占率為第一。與日機(jī)裝合作獨家銷售的血液透析機(jī)銷售額在國內(nèi)的市占率達(dá)第二。 2019-2021 年公司血液凈化類產(chǎn)品營收呈現(xiàn)增長趨勢，年復(fù)合增速為 15.69%， 凈利潤年復(fù)合增速為 25.51%。在疫情所致診療量減少的背景下，公司營收仍保持高 速增長。2021 年營收達(dá) 29.48 億元，同比增長 14.92%，主要為公司擴(kuò)充銷售渠道和 加大營銷力度，使得透析機(jī)等產(chǎn)品銷量增加。2021 年公司凈利潤有所下滑，主要因 為擴(kuò)招研發(fā)人員和股權(quán)激勵計劃開支。

血液透析器為公司核心產(chǎn)品，透析機(jī)占比逐年提升。受帶量采購所致平均售價下 降影響，公司透析器營收占比有所下降。同時隨著公司不斷加大營銷力度和擴(kuò)充營銷 渠道，透析機(jī)產(chǎn)品實現(xiàn)快速增長。2021 年整體毛利率有所下滑，從 2020 年的 49.30% 減少至 2021 年的 45.90%，主要為高毛利的透析器營收占比下降所致。

構(gòu)建完整的血透生態(tài)優(yōu)勢護(hù)城河

公司為國內(nèi)最早實現(xiàn)血透全產(chǎn)品線覆蓋的企業(yè)。目前已成功研發(fā)多款血透耗材， 包括多品規(guī)的血液透析器、血液管路等，其在安全性和有效性上可比肩國際一流水平。

透析器：國產(chǎn)透析器龍頭，充足產(chǎn)能助力快速發(fā)展

透析器產(chǎn)品線齊全，涵蓋高、中、低通量系列。采用不同孔徑的中控纖維膜能夠 滿足不同患者的治療需求。目前公司開發(fā)的聚砜膜系列透析器在化學(xué)性能、生物性能 等關(guān)鍵安全性指標(biāo)，以及中大分子毒素清除性能等有效性指標(biāo)上均可比肩世界一流產(chǎn) 品，在臨床應(yīng)用中獲廣泛認(rèn)可，2021 年威高透析器在國內(nèi)的市占率第一，達(dá) 32.4%。 突破透析器生產(chǎn)的技術(shù)和產(chǎn)能壁壘。在技術(shù)方面，公司為國內(nèi)首家擁有透析器可 瀝濾物等關(guān)鍵技術(shù)的廠家。在產(chǎn)能方面，由于一條穩(wěn)定的透析器生產(chǎn)線需要 2-3 年才 能建成，目前公司已建立并運行數(shù)條穩(wěn)定且充足的透析器產(chǎn)線，產(chǎn)能已達(dá) 2850 萬只 /年。同時，公司產(chǎn)線自動化率接近 85%，節(jié)省人力成本，保證高毛利，后續(xù)在集采 中將具備價格優(yōu)勢。

透析機(jī)：為日機(jī)裝在國內(nèi)的獨家銷售商

公司與日機(jī)裝成立合資企業(yè)威高日機(jī)裝，在國內(nèi)獨家銷售威高日機(jī)裝及日機(jī)裝生 產(chǎn)的透析機(jī)。2012 年公司推出 DBB-27C 型血液透析機(jī)，之后不斷更新迭代推出高端型 EXA 系列，EXA 系列設(shè)備擁有國內(nèi)先進(jìn)的透析全自動系統(tǒng)（D-FAS）功能，可 實現(xiàn)全自動預(yù)沖、引血、回血和緊急補(bǔ)液等功能，減少耗材使用。

4.2. 山外山：透析機(jī)比肩國際一流水平，有望實現(xiàn)快速放量

公司專注于血液凈化設(shè)備與耗材的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，得益于原創(chuàng)性血液凈化設(shè) 備核心技術(shù)的突破，公司成功研發(fā)連續(xù)性血液凈化設(shè)備(CRRT)、血液透析機(jī)以及血 液灌流機(jī)等設(shè)備，填補(bǔ)了中國高端血液凈化設(shè)備領(lǐng)域空白，成為國內(nèi)高端血液凈化設(shè) 備龍頭企業(yè)。 業(yè)績穩(wěn)步向好，盈利能力持續(xù)提升。公司營收從 2020 年的 2.54 億元增長至 2022 年的 3.82 億元，年復(fù)合增速為 22.54%，主要得益于血液透析機(jī)的裝機(jī)量迅速提升。 2022 年公司歸母凈利潤為 5848 萬元，同比增長 200.29%，原因為血液透析服務(wù)持 續(xù)虧損和研發(fā)投入增加使得 2021 年的歸母凈利潤水平較低。

血液凈化設(shè)備為公司核心產(chǎn)品，毛利率穩(wěn)步提升。公司血液凈化設(shè)備占比不斷提 升，從 2019 年的 39.48%提升至 2022 年的 63.27%。在毛利率方面，受毛利率較高 的連續(xù)性血液凈化設(shè)備的銷售占比下降影響，2021 年公司整體毛利率有所下滑。后 續(xù)隨著血液透析銷售單價提升，2022 年公司毛利率有所回升。

透析機(jī)：自研推出國產(chǎn)首臺透析機(jī)，性能已達(dá)國際水平

公司突破透析液濃度監(jiān)測與控制、溫度控制、超濾脫水控制與監(jiān)測、液體平衡控 制以及治療安全監(jiān)控等眾多技術(shù)難題。先后推出血液透析機(jī) SWS-4000 系列和 SWS6000 系列。 公司血液透析設(shè)備與市場主流最新產(chǎn)品相比，安全性、穩(wěn)定性和治療效果毫不遜 色，比肩國際一流設(shè)備水平。在 SWS-4000 型血液透析機(jī)與金寶 AK-200 型血液透 析機(jī)開展的頭對頭臨床試驗結(jié)果中，無論是在清除效率和不良反應(yīng)發(fā)生率上，兩者差 異均無統(tǒng)計學(xué)意義。雖然 SWS-4000 型血透機(jī)的水路報警較多，透析液鈉離子濃度 較高(P<0.05)，但可通過下調(diào)機(jī)器的電導(dǎo)設(shè)定值來糾正。

CRRT：ICU 擴(kuò)容帶來發(fā)展新機(jī)遇

公司自主研發(fā)的 SWS-5000 型連續(xù)性血液凈化設(shè)備集“CRRT+人工肝+血漿置 換”于一體，可用于急慢性腎功能衰竭、重癥胰腺炎、肝衰竭等多器官功能衰竭綜合 征的危重癥生命支持治療，在疫情期間得到醫(yī)生的高度認(rèn)可。我們預(yù)計在新一輪的 ICU 擴(kuò)容建設(shè)中，CRRT 的缺口將達(dá) 23588 臺。

假設(shè)公司在此輪 ICU 擴(kuò)容中，CRRT 產(chǎn)品的市場占比為 8%~20%，則其對應(yīng)的 營收將達(dá) 3.02 億元~7.55 億元。

4.3. 三鑫醫(yī)療：透析器集采迎來發(fā)展機(jī)遇

公司成立于 1997 年，從傳統(tǒng)輸注領(lǐng)域發(fā)家，后續(xù)逐漸轉(zhuǎn)型升級，目前已成為能夠提供血液凈化全產(chǎn)業(yè)鏈解決方案的領(lǐng)軍企業(yè)，主要產(chǎn)品涵蓋血液凈化類、注射類、 留置導(dǎo)管類、輸液輸血類、心胸外科等五大系列。 業(yè)績保持快速增長趨勢。公司營收從2019年的7.22億元增長至2022年的13.36 億元，年復(fù)合增速為 22.79%，主要為血液凈化類產(chǎn)品銷量增加。公司為聯(lián)合國疫苗 注射器的供應(yīng)商，受疫情推動，高毛利的疫苗注射器銷量增加使公司歸母凈利潤維持 高速增長，從2019年的0.61億元增長至2022年的1.85億元，年復(fù)合增速為44.12%。

血液凈化類產(chǎn)品為公司核心產(chǎn)品。受疫情推動，注射類產(chǎn)品占比也呈現(xiàn)穩(wěn)步提升。 近年來公司整體毛利率有所提升，主要為高毛利的注射類產(chǎn)品銷量增加所致，同時隨 著疫苗注冊器的訂單量提升，注射類毛利率也不斷增加。

透析器：集采助力實現(xiàn)快速放量

公司現(xiàn)已推出采用聚碳酸酯和聚丙烯材料制成的四種低通和高通透析器，以更好 地滿足臨床各種使用需求。目前公司透析器產(chǎn)能為 1000 萬只/年，且正在擴(kuò)建新生產(chǎn) 線，為國內(nèi)少數(shù)具備穩(wěn)定和充足產(chǎn)能的廠商。受益于各地集采政策推動，2021 年血 液透析器銷量較 2020 年同期增長 84.94%，未來隨著 19 省際聯(lián)盟集采開展，公司有 望迎來快速放量機(jī)會。

透析機(jī)：性能接近進(jìn)口設(shè)備，國產(chǎn)替代加速

公司擁有兩種型號血液透析濾過機(jī)。公司通過收購成都威力生擁有 W-T2008-B 型血液透析濾過機(jī)產(chǎn)品，而 W-T6008S 型號在 W-T2008-B 型基礎(chǔ)上新增置換液、干 粉支架等功能。目前 W-T6008S 型血液透析機(jī)已入選“2022 年優(yōu)秀國產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備產(chǎn) 品目錄”。受益于優(yōu)先采購國產(chǎn)血液透析設(shè)備，2021 年公司血液透析設(shè)備銷量較 2020 年同期增長 74.93%。 公司 W-T6008S 型血液透析濾過機(jī)性能接近進(jìn)口設(shè)備：公司 W-T6008S 型血液 透析濾過機(jī)（試驗組）和貝朗 B.Braun Avitum AG 7102072 型（對照組）的頭對頭臨 床試驗中，試驗組與對照組的超濾相對誤差（%）之差的 95%置信區(qū)間上限（-1.33%） 小于非劣效界值 4%，因此可認(rèn)為試驗組非劣于對照組。在血清肌酐、尿素下降率的 比較，兩者差異無統(tǒng)計學(xué)意義。

4.4. 寶萊特：透析器產(chǎn)能爬坡初見成效

公司主營業(yè)務(wù)為醫(yī)療器械產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、服務(wù)，主要涵蓋健康監(jiān)測和 腎科醫(yī)療兩大業(yè)務(wù)板塊。在腎科醫(yī)療領(lǐng)域，公司在血液透析設(shè)備及耗材的全領(lǐng)域布局 逐步成型，主營產(chǎn)品為血液透析設(shè)備（機(jī)）、血液透析器、透析液過濾器等。 業(yè)績拐點或?qū)⒅�，迎來新的發(fā)展機(jī)遇。2022 年公司營收達(dá) 11.84 億元，同比增 長 8.49%，得益于血透產(chǎn)品銷量不斷提升。受并購子公司君康出清歷史存貨和公司人 員規(guī)模擴(kuò)張影響，2022 年公司歸母凈利潤為 2200 萬元，同比下降 65.52%，隨著公 司業(yè)務(wù)布局和團(tuán)隊建設(shè)逐步進(jìn)入正軌，未來有望迎來新的發(fā)展機(jī)遇。

血透產(chǎn)品為核心產(chǎn)品，2022 年血透產(chǎn)品營收占比為 66.47%。公司整體毛利率有 所下滑，主要為監(jiān)護(hù)儀市場競爭激烈，整體銷量和平均售價降低，同時透析器生產(chǎn)線 正處于產(chǎn)能爬坡階段，產(chǎn)能利用率不足，毛利率較低。未來隨著毛利率較高的高端監(jiān) 護(hù)儀銷量提升，透析器完成產(chǎn)能爬坡，整體毛利率有望得到改善。

內(nèi)研和并購?fù)晟蒲�液透析產(chǎn)品線布局。公司于 2013 年收購重慶多泰快速進(jìn)入血 液透析機(jī)領(lǐng)域，之后逐漸推出血液透析器、透析液過濾器、血液透析干粉/液，血透管 路等產(chǎn)品。血液透析設(shè)備及耗材的全領(lǐng)域布局，使得公司在腎科醫(yī)療競爭具有優(yōu)秀的 核心競爭力，為公司未來最重要的業(yè)績發(fā)力點。

D800Plus 為國內(nèi)首創(chuàng)三泵機(jī)型，可彌補(bǔ)單方向置換模式的不足。2021 年推出 自研產(chǎn)品 D50 血液透析機(jī)，產(chǎn)品性能優(yōu)良，推出 4 個月內(nèi)順利進(jìn)入 30 多家三級甲等 醫(yī)院。2022 年 D800 系列血液透析設(shè)備獲批上市，D800Plus 為國內(nèi)首創(chuàng)三泵機(jī)型， 擁有混合稀釋置換模式，更好地維持透析膜對水及溶質(zhì)的轉(zhuǎn)運，有效改善透析治療效 果。

并購蘇州君康，透析器生產(chǎn)初具規(guī)�；�。為補(bǔ)齊透析器產(chǎn)品，公司通過并購蘇州 君康獲得聚醚砜透析器（包括高、低通量）產(chǎn)品線。蘇州君康于 2012 年引進(jìn)德國紡 絲生產(chǎn)線和封灌生產(chǎn)線，經(jīng)過數(shù)十年打磨，已形成自主知識產(chǎn)權(quán)透析膜制備技術(shù)，其 透析器的原有年產(chǎn)能為400萬支，產(chǎn)能利用率僅為38.79%，仍存在較大的上升空間。 后續(xù)借助公司的銷售體系與渠道，君康的產(chǎn)能有望得到逐步釋放。 同時，公司正在擴(kuò)建 2000 萬支的生產(chǎn)線，公司預(yù)計 2026 年能 100%達(dá)產(chǎn)并進(jìn) 入穩(wěn)定期。對于后進(jìn)入者，集采能夠大幅降低企業(yè)的銷售費用，直接通過價格優(yōu)勢、 品質(zhì)優(yōu)勢、品牌優(yōu)勢進(jìn)行競爭，快速進(jìn)入市場。

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